隨著權益資產行情的熱烈演繹，部分“固收+”產品乘著行情的東風凈值也順勢而起，二級市場方面，可轉債與正股股價多同步起舞，重倉可轉債的比例以及權重成為短期“固收+”業績排名的勝負手。

據分析，資金供需方面2025年需求或將大于供給，“供不應求”或將為可轉債的估值抬升提供基礎。但亦有業內人士認為，當前可轉債整體估值接近“偏貴”的背景下，需仔細挑選中低價的轉債，更有基金公司直言：“整體觀點上逐漸從中性樂觀轉為謹慎，倉位上我們會考慮邊漲邊減應對?！?/p>

可轉債成為關鍵因素

“固收+”產品中，年初至今，金鷹元豐漲幅約為10.6%，領跑同類產品，其次富國久利穩健配置、華商雙翼兩只產品漲超9%位居第二、第三，嘉實潤澤量化一年定開、光大安誠等其余22只產品漲幅超過了5%。

分析資產構成不難發現，布局較高比例的可轉債資產是這些“固收+”凈值更具彈性的關鍵因素，截至去年四季度末，金鷹元豐持有的可轉債市值占基金資產總值比高達78%，前五大債券中有4只可轉債，分別為南航轉債、金誠轉債、道通轉債、平煤轉債。此外，同樣漲幅居前的華商雙翼第一大可轉債持倉為拓撲轉債，該債券年內在二級市場價格已跟隨正股漲幅達18%。

Wind分類下可轉債指數當前已經來到了203點，較2022年8月份創下的歷史新高僅一步之遙，因此可轉債日益受到公募基金青睞，成為重倉配置的品種。截至去年末，公募基金持有可轉債市值高達2867億元，市值增長超過2%。

從行業分布來看，重倉的可轉債興業銀行、重慶銀行、浦發銀行、上海銀行和杭州銀行等五家銀行可轉債居公募基金重倉券第三至第八位，而銀行作為去年紅利資產中表現最為出色的板塊，無論是正股還是轉債均有不錯的表現，溫氏轉債、華友轉債等可轉債獲配情況緊隨其后。申萬宏源研報指出，去年四季度基金配置偏好重回低價偏債型品種，如銀行等大盤偏債型可轉債仍被視為優先加倉的底倉品種。

估值仍有抬升空間

匯豐晉信基金固定收益基金經理劉洋表示，當前純債收益率處于較低水平，對于增厚收益需求較強的投資組合而言，可轉債是當前性價比較高的資產類別，配置價值明顯。

摩根士丹利基金施同亮回顧到，2024年中證轉債指數上漲6.08%，但是過程曲折?！罢雇?025年，我們認為轉債或將回歸進可攻退可守狀態，同時估值仍有抬升空間，整體偏向積極可為。”

施同亮介紹稱，具體來看，資金供需方面，2025年需求或將大于供給。2025年受監管控制和預案儲備有限影響，預計發行400億元~700億元，而到期有850億元，潛在贖回約800億元，預計2025年凈供給約-1000億元；當前債券市場利率低，配置壓力大，需求上年金當前相對歷史欠配，保險規模增加帶來配置需求，其他資金預計中性，預計2025年需求約有600億元增量資金；整體需求大于供給，在低利率資產荒的情況下，轉債市場估值有抬升支撐。

估值方面，今年初百元溢價率約21%，鑒于供需層面分析，資金有望回流，轉債估值有望修復，但是權益市場偏震蕩或難以支撐轉債估值的持續修復和高估狀態，預計估值小幅上行后將呈現區間震蕩狀態。

策略應對上，施同亮注重以波段及結構選擇作為增強核心。外部關稅和國內宏觀環境不確定性大，預計權益或偏震蕩市，2025年側重以估值為錨重視賠率和預期收益，輔以宏觀基本面判斷來提高勝率，以倉位波段增厚收益。

中歐可轉債基金基金經理李波認為，可轉債的供需矛盾從2024年四季度以來開始顯現，體現在四個方面：第一，無風險利率處于低位，純債獲取收益難度較大，可轉債的關注度在被動上升；第二，機構的風險偏好回升較慢，含權倉位偏低，可轉債整體欠配；第三，可轉債估值處于合理中樞之下，和股市的活躍度有所錯配；第四，可轉債供給縮量至少是1年至2年的趨勢，被動化又放大了供給缺口的問題。因此，2025年可轉債可能會面臨需求彈性向上、供給彈性向下的格局，這意味著估值中樞也會有抬升的趨勢。

亦需警惕風險

去年，搜特退債、鴻達退債、藍盾退債已先后違約，轉債市場此前三十余年的“零違約”神話被打破。有公募人士稱，后續市場對于信用風險的擔憂會聚焦到個券，尤其是少數真正有風險、財務穩健性存在很大問題的個券。

民生證券認為，今年年初以來，轉債市場持續上漲，估值接近“偏貴”的背景下，建議關注偏防御屬性策略，以規避潛在估值壓縮風險，同時挖掘低估值、高安全邊際轉債的配置機會。

華北某公募基金認為，由于利率保持低位且無趨勢，低機會成本導致轉債估值處于高位。當前轉債配置略偏保守的原因也在于對市場整體估值提升的警惕。從中期看，與在已經不便宜的高價轉債中反復做交易相比，這部分中低價的轉債是目前看唯一確定實現超過信用債回報率的機會。

“轉債前期抗跌估值被動拉升，后續隨著權益市場反彈，估值將會有所壓縮，考慮本身轉債絕對價格水平中性略高，在節后的權益市場反彈過程中，賠率將有所收斂，整體觀點上逐漸從中性樂觀轉為謹慎，倉位上我們會考慮邊漲邊減應對。”該基金公司表示。

校對：楊舒欣