日前，證監會發布《關于修改〈證券發行與承銷管理辦法〉的決定》，對《證券發行與承銷管理辦法》（以下簡稱《承銷辦法》）進行了多處修改。同日，交易所發布《首次公開發行證券發行與承銷業務實施細則（2025年修訂）》與《上市公司證券發行與承銷業務實施細則（2025年修訂）》。

上述新規的出臺，與2024年6月發布的《關于深化科創板 改革服務科技創新和新質生產力發展的八條措施》等一脈相承，為我國發行與承銷提供全新指南。

具體來看，《承銷辦法》及其細則的核心調整內容包括四大要點：增加銀行理財產品、保險資產管理產品作為IPO優先配售對象；明確由證券交易所制定IPO分類配售具體規定；禁止參與IPO戰略配售的投資者在承諾的限售期內出借股份；禁止向參與認購的投資者提供財務資助或補償等方式損害公司利益。

在受訪保代看來，這些調整一方面有助于擴大IPO配售對象的參評范圍，提供更多增量資金。另一方面，能夠提高交易的公平性，促進資本市場生態完善。

“尤其是禁止參與IPO戰略配售的投資者在承諾的限售期內出借股份，與此前市場呼聲高度契合，對于提高資本市場參與各方的公平性至關重要。”受訪人士表示。

禁止財務資助

日前，證監會、交易所發布修改后的《承銷辦法》及其配套細則，這些規定是在今年1月征求意見版的基礎上修訂而成。

征求意見期間，證監會共收到意見建議29條。對于涉及完善財務資助規定表述的意見，經研究后予以采納。調整后的具體表述為：上市公司向特定對象發行證券的，上市公司及其控股股東、實際控制人、主要股東不得通過向發行對象做出保底保收益或者變相保底保收益承諾、直接或者通過利益相關方向發行對象提供財務資助或者其他補償等方式損害公司利益。

根據投行保代透露，此前，無論是在股權還是債券發行中，企業為了更快發行成功，有時會向個別重要發行對象作出收益返還等承諾，暗中為其提供財務資助。此種情況下，不僅對其他發行對象而言有失公允，而且會對企業利益造成一定損害。此番《承銷辦法》明令禁止財務資助，有望顯著提高發行環節的公平性。

與此同時，在征求意見環節，證監會收到有關完善減持制度、降低科創板投資者門檻等建議。由于此類建議不屬于《承銷辦法》規制范疇，因此暫未采納，證監會將在未來完善其他制度時予以統籌研究。

除了禁止財務資助，相較于1月發布的征求意見稿，此番修改后的《承銷辦法》的另一個重要調整是：增加銀行理財產品、保險資產管理產品作為IPO優先配售對象，同時明確由證券交易所規定優先配售的其他情形，為將來增加優先配售對象預留空間。

銀行理財產品、保險資產管理產品屬于相對穩定的資金類別，將其納入IPO優先配售對象后，將為我國IPO發行提供更多穩定增量資金。

與此同時，此前數次被市場熱議的轉融通制度也迎來重要調整。《承銷辦法》明確規定，禁止參與IPO戰略配售的投資者在承諾的限售期內出借股份。這意味著，禁售期內戰略投資者的變相解售之路被徹底堵死，禁售期變得更為嚴格。

公募基金等可自主申購不同限售檔位證券

在受訪人士看來，相較于舊版規定，此番修改后的《承銷辦法》及其配套細則的一個重大變化是：為了滿足在科創板試點未盈利企業分類配售的要求，證監會明確由證券交易所制定IPO分類配售具體規定。

對此，上交所給出了頗為明確的新規則：調整未盈利企業發行網下限售安排，提高有長期持股意愿投資者的配售比例。按照不同發行規模進一步細化未盈利企業網下限售比例安排。同時，明確未盈利企業可以采用約定限售方式，對網下發行證券設定不同檔位的限售比例或限售期。

報價方面，上交所進一步規定：公募基金、社保基金、養老金、年金基金、銀行理財產品、保險資金、保險資產管理產品和合格境外投資者資金可以自主申購不同限售檔位的證券，其他投資者按照最低限售檔位自主申購。

“這意味著監管鼓勵公募基金、社保基金等網下機構投資者主動延長限售期，以獲得更多配售。此項規定有助于提高打新的理性度與新股定價的合理性。”受訪保代表示。

該保代進一步分析道，按照最新規定，投資者限售比例越高、限售期越長，其能夠獲得的配售比例則越高。如此規定能夠激勵投資者主動延長限售期、擴大限售比例，繼而有助于延長未盈利企業上市以后的網下投資者限售期，利好相關個股二級市場股價的穩定性。

值得注意的是，為何允許上述專業機構投資者擴大限售比例、選擇延長限售期？

在上述保代看來，背后原因有二。一方面，相較于散戶投資者，專業機構投資者研究能力、風險識別能力等更強，能夠更好承擔因限售期延長而帶來的潛在投資損失。

另一方面，上述專業機構并非覆蓋所有機構，而是一級市場、二級市場研究能力均較為出色，并且所持資金具有中長期屬性的機構。允許且僅允許此類機構自主選擇延長鎖定期等，有助于鼓勵此類“看得準、拿得住”的專業機構在新股發行定價中發揮更大作用，繼而成為未盈利企業投資的耐心資本。

除此以外，針對IPO分類配售相關細則，上交所還給出了更多規定。比如，在信息披露方面，配套要求披露剔除最高報價部分后不同限售安排的網下投資者剩余報價的中位數和加權平均數。

在配售方面，明確限售比例更高、限售期更長的網下投資者配售比例應當不低于其他投資者。