開年至今，DeepSeek帶領下的科技投資行情持續成為全球市場焦點。權益資產全面重構的底層邏輯是什么？未來行情如何演繹？

圍繞這些問題，券商中國記者近日在北京獨家專訪了摩根資產管理中國副總經理及投資總監杜猛、摩根資產管理新興市場和亞太股票投資專家沈嬌嬌。他們表示，中國權益資產正在迎來新一輪全面重構，人工智能（下稱“AI”）發展有望進入從1到10甚至是100發展階段。當前市場處于合理運行狀態，處于生命周期向上階段的公司有望持續獲得資本青睞。但不同股票之間的價格必然會出現分化，行情把握要落到公司核心競爭力上，需要去偽存真尋找科技巨頭的核心機會。

產業變革對行情貢獻度大

在本次采訪中，杜猛給出一個鮮明預判：中國權益資產正在迎來新一輪全面重構。預判背后，杜猛的分析沿“從估值到產業”邏輯展開。

“從2021年大盤見頂到2024年見底，A股持續近3年震蕩下行，大量中國資產價格進入低估區，放在全球都是具有性價比的優質資產。”杜猛表示，2024年9月政策轉向后，行情迎來整體估值修復階段?！皬墓乐档凸赖焦乐敌迯停袊袌鲋鸩交氐胶侠磉\行狀態，資金對權益資產能夠進行正常定價。處于生命周期向上階段的公司，未來有望持續獲得資本青睞，價格持續創出新高?！?/p>

從大類資產對比來看，杜猛認為，在當前無風險收益率大幅下行背景下，權益資產有可能帶來中長期收益，甚至比以往更有吸引力。只要市場信心持續恢復，權益資產的估值中樞有望持續提升。他表示，這種情況在2019年到2021年曾出現過，當時推動力是資管行業打破剛兌，資金流向權益資產推升估值中樞。但和那一輪相比，這一輪估值提升或許會更為明顯。

因為宏觀經濟在進入結構調整關鍵期后，目前個別領域已能看到成果，特別是從DeepSeek和“杭州六小龍”等現象來看，中國在AI領域的科技創新并沒落后，個別領域甚至從跟隨者變為追趕者乃至領先者。

基于港股視角，沈嬌嬌表示，科技股資產上漲和情緒提振、估值回歸等多個因素相關，但貢獻度較大的是產業端變革。中國科技產業正在迎來“從0到1”的突破，DeepSeek通過壓縮算力改善算法，做出中國版的大語言模型，逐漸形成彎道超車優勢。未來或許還會看到更多應用端的產品落地，中國AI發展有望進入從1到10到100，這是很重要的開端。

科技紅利屬于全世界

本輪市場行情從2024年9月底啟動，期間有過震蕩和調整。但2025年以來的科技行情，重新點燃了資金做多熱情。疊加外圍美股下跌等因素，市場將這輪A股和港股行情稱為“東風壓到西風”“東升西降”。但在杜猛和沈嬌嬌看來，此評價并不全面。

杜猛表示，美國此前科技創新遙遙領先，只不過在DeepSeek出來后，全球投資人發現還可以有另一個選擇，并且中國資產尤其是AI相關資產會更便宜。疊加特朗普上臺后發布的一些政策，美國市場不確定性增加。在這一背景下資金會選擇更有性價比的資產。

沈嬌嬌稱，“科技紅利屬于全世界，只不過不同市場和產業分工會在全球科技產業鏈中扮演不同角色。美國的芯片設計很出色，有著眾多科技巨頭，但他們的發展也需其他地區的公司提供產業鏈上相關配套，包括日韓的高頻寬機一體化等配套。應該讓全世界投資者共享新一輪科技紅利，這對全世界生產力都是一個大的提振?！?/p>

沈嬌嬌還提到，港股投資要“兩頭看”，一頭要看國內經濟基本面，一頭要看國際資金的流動性。港股市場的beta相對較大，但資金敏感度也比較高。港股投資或許先要強調紀律性，再是要關注標的質量。

資產定價要看兩個要素

市場運行回到正常狀態后，杜猛認為，權益資產的定價主要聚焦兩個要素：一是中觀層面的產業發展空間；二是公司層面的核心競爭力，這會表現在研發投入、公司治理、技術壁壘、市場話語權、產品質量等各方面。這意味著，無論國企還是民企，公司內在質地和價值將會重新受到重視。從過去一段行情演繹來看，在這種背景下，A股和港股的多個行業板塊都呈現出了顯著的賺錢效應，既有AI相關領域，也有消費等領域。

如何處理“短期估值過高和長期趨勢向好”兩者關系？杜猛認為要結合勝率和賠率進行動態平衡。選擇個股時不能被市場情緒推著走，而要對公司和產業有遠期展望，比如未來三年內市值大概能到什么程度，但也要在實際過程中不斷根據新情況進行預期修正?！芭e個例子，有些覺得很好的公司原計劃打算持有較長時間，這背后對其市值規模有大概預期。但未來一段時間可能會出現一些催化因素，使公司市值在短期內就達到預期值。這時我會做一些調整，因為當初設想的勝率或賠率都已發生變化?！?/p>

沈嬌嬌表示，接下來依然看好港股的互聯網科技資產，但這些資產價格想繼續提升，增加的資本支出要能夠對長期盈利水平預期帶來提升作用。此外，還會期待有更多AI應用落地相關場景出現。她特別說到，因為DeepSeek的出現，頭部互聯網公司的資本支出在未來3年有望出現一個大比例增加，個別公司的資本支出總額，甚至會比過去十年的都多。這種科技進步會給產業鏈上的公司帶來顯著的“正外部性”，行情收益是邊際遞增的。因此，中國科技資產未來的發展空間是非常值得期待的。

識別真偽科技公司

具體到行情節奏上，杜猛表示，隨著行情持續演繹，不同股票之間的價格必然會出現分化。接下來的行情把握，就要落到公司核心競爭力上。比如，AI行情布局，就需要去識別真偽AI公司。具有真實力的科技公司，鼓勵投資者長期持有，但如果是跟風去買，股票行情即便短期上漲也可能是曇花一現。關鍵在于要去調研，去看上下游產業鏈，它的應用和市場需求是不是真實存在的。

杜猛以光模塊舉例說到，此前美國科技股行情正火時，中國跟算力相關的產業就有光模塊，中國公司給美國公司供貨，中國公司得以深入到這輪產業變革中來。但從表面上看，A股和光模塊相關的公司似乎有20家左右，但如果去做產業調研就會發現，真正的光模塊公司可能只有少數幾家。

“如今A股和AI或機器人相關公司可能有上百家，且前期股價都已積累一定漲幅，之后可能會面臨調整。真正具有競爭力的公司，股價才有可能進一步上漲。因此，要去看公司是否具有真正的核心競爭力，是否真的有產品在做，在產業鏈里面的地位是不是真的等等實際情況來做判斷?！倍琶头Q。

杜猛還說到，站在當前時點，AI的產業空間仍然非常大。但能夠帶來中長期投資收益的品種，一定要具備核心競爭力，真正能夠做大做強的公司，最終會穿越市場波動走出來。但機器人既是一個制造業品類，也是AI在應用端的重要載體。AI產業既有軟件方向，也有硬件方向。硬件端的應用主要是機器人，它應該是目前能看到的較大的落地應用，生產量未來或有更大空間。

責編：羅曉霞

排版：汪云鵬

校對：蘇煥文