近日，隨著港股IPO回暖，不少券商給投資者放出了百倍杠桿，并提供零利息優惠，認購金額大幅增加，頻繁出現千倍認購現象。

“不會有更高杠桿，也不會有優惠的利息政策了。”輝立證券董事黃瑋杰接受證券時報·e公司記者采訪時表示。有香港券商認為現在就相當于券商掏錢請人來打新。

這也引起監管部門注意，香港證監會行政總裁梁鳳儀表示，對于港股“打新”市場秩序，留意到早前有新股發行出現數千倍超額認購的情況，將密切注意券商是否有做好新股孖展融資的風險管理工作。

孖展

“孖展”一詞來源于港股市場，是英文Margin的粵語音譯，即保證金的意思，是香港對杠桿交易制度的叫法，孖展認購指的就是借錢打新。

去年，草姬集團(02593.HK)以6083.63的認購倍數成為年內港股“超購王”，晶科電子(02551.HK)則以5677.83的認購倍數位列第二。

去年，有多只港股新股認購倍數超100倍，最高甚至超過1000倍。而2023年只有中旭未來(09890.HK)一只新股獲百倍認購。2024年新股公開認購倍數的均值達到356.8倍，較上一年增長2709%。

市場也有活躍跡象，去年同源康醫藥-B只有974個申購者，多個IPO只有不到3000個申購者。布魯可吸引的申購者則達到12.68萬個。布魯可（0325.HK）在1月7日結束招股，孖展認購資金總計8774.96億港元，孖展倍數達6027.48倍，成為港股史上孖展金額第二高的新股。按照凍資金額計，布魯可已經超越2021年上市的諾輝健康的8400億港元，位列港股史上第二。排在其前的只有快手（01024.HK），為1.2萬億港元。

去年12月上市的新股毛戈平（01318.HK）獲得超1738.14億港元孖展認購，較公開發售集資2.1億港元的目標，超額認購超826.27倍，成為2024年香港新股市場上凍資量最大的公司。

最近上市的古茗(01364.HK)在發行業內有疑慮，因為此前上市的兩大茶飲公司股市表現不佳，不過古茗香港公開發售獲194.87倍認購，其中申購期限的最后一天，古茗的孖展猛然飆升至超170倍。按回補機制，公開發售股份已增至7930.6萬股，占發售總數43.48%，最終按上限定價，集資凈額17.21億港元。

頻繁高額認購背后，是券商放大了認購港股杠桿，借錢給投資者認購。

改革

香港2023年11月推行新股發行制度改革——FINI制度。此前，新股申購資金凍結達半個月，如果使用融資打新股，其間不管是否中新股，都需要支付融資利息。

黃瑋杰表示，FINI制度實施前，如果新股申購1000億港元，必須要打1000億港元過去，需要真金白銀，新政策推出有兩個改變：一個是從申購開始到新股上市時間縮短，另一個是申購金額到了一定程度，就可以根據規定只繳納一部分資金。港交所推出新制度，提升了資金使用效率，減少資金占用時間，減少資金凍結數量。

富途證券董事總經理謝志堅此前指出，FINI可助投資者以更高的成本效益比打新股，徹底停收客戶銀行孖展利息成本，可讓客戶資源用得其所，投資更自主。

在該制度推出后，香港券商很快就推出零利率打新，一些金額較高的項目，頂格打新者一次可以節省超過10萬港元利息。

新制度本來是為了節省資金，但是券商在競爭壓力之下，提供了此前所沒有的杠桿。理論上IPO融資1億元資金，打新者申購一千億元和申購一萬億元，對券商的成本而言并無差別。

這也是香港券商紛紛推出零利率打新的原因，一般的標的，券商愿意提供10倍杠桿，好的標的則愿意提供百倍杠桿，甚至出現200倍杠桿。

競爭

FINI新規前，香港資本市場一個身份證可以注冊多個券商賬戶打新，從而增加中簽率，新規下只能用一個賬戶打新，這一點和內地資本市場相似，這就導致投資者只能選擇一個券商，會傾向于能最大可能中簽的券商，券商提供杠桿越高，申購時就越有資金優勢。如果券商不提供足夠杠桿，則會被競爭對手搶占市場，這就逼迫券商放大杠桿倍數。港股整體上遵循資金優先原則，資金多的能獲得更多新股。

一般情況下，港股投資者面對新股較為冷靜，認購者不多的話，很容易中簽，經常出現一手申購人人有份的情況，這時候投資者不敢放大杠桿，擔心中簽太多遭遇虧損。

一旦遇到好的標的，市場認為賺錢的概率很大，投資者會盡可能放大杠桿，希望多拿新股。

在FINI新規前，投資者打新股杠桿放大能力有限，券商提供的杠桿不大，平日不大可能放太多現金到券商賬戶中，另外融資數百萬港元也需要繳納比較高的利息，投資者比較慎重，放大杠桿有限。

但新規之下，投資者放大杠桿的成本降低，如果不放大杠桿，在別的投資者放大杠桿的情況下，無法搶到新股。這導致的結果是，原來不用放大太多杠桿的標的，也必須放大杠桿。

百倍杠桿，是用1港元申購100港元股票，百倍杠桿成為行業慣例。而有些券商則更進一步，對股票進行估值，如果可以折抵1%，則可以不用有1港元現金，也可以獲得100港元融資。

黃瑋杰認為，現在就是給客戶送錢來打新，不會有更優惠的利率政策，也不會有更大的杠桿了。

變化

FINI新規之前，券商向打新者融資認購，是一項重要收入來源。以2021年為例，香港IPO共凍資6.9萬億港元，因凍結資金所產生的孖展利息預計達到21億港元。其中，快手、諾輝健康等凍結資金均超過8000億港元。僅快手產生的利息收入就超過3.5億港元。因快手IPO凍結了大量預付資金，當時曾導致港元市場流動性收緊。

黃瑋杰介紹，輝立證券的優勢在于資金，但也不會儲備如此之多，券商想要做大，就需要向銀行融資，券商在銀行有一個專做IPO的額度，一般融資時間比較短，利率也比較低。以前大型IPO會造成銀行頭寸緊張。

而現在市場格局發生很大變化，以前券商賺的是利差，從銀行借的利息較低，借給認購者的較高，借出去越多賺的就越多。但是現在打新規模帶來的利息差已減少，以前主要賺的是手續費，現在重要的是人頭數量。輝立證券大力發展打新，是希望更多人使用其業務打新股中簽，會產生更多交易，比如使用暗盤帶來交易傭金，可以和經紀業務相互成就。

輝立證券長期以來在香港新股打新方面有優勢，去年新股孖展位列行業第一，富途緊隨其后，兩者遙遙領先，排在前列的老牌孖展券商還有信誠證券、耀才證券。華泰國際、老虎證券排名也比較靠前。

不過，從布魯可孖展認購情況來看，富途放出5139.5億港元，遠遠高于輝立證券的2170億港元。

券商通過打新賺錢并不容易。黃瑋杰表示，公司客戶主要是香港配售部分，散戶參與較多，公司在此方面有資源積累，也有資金優勢。但公司在國際配售部分參與比較少，將來也希望開拓該市場。國際配售面向的是專業機構投資者。

他表示，香港本土券商很難發展保薦業務，一家公司IPO需要很長周期，需要提前兩三年物色客戶資源，現在IPO主要是內地企業，跟內地券商聯系較多，他們也會偏重大的國際性投行，這類國際投行做保薦業務會有優勢，在流程和客戶資源上都有積累。落在本土券商手中的客戶大多募資規模不大，名氣不大。

華泰證券接受證券時報采訪時表示，公司在技術研發上面投入較大，可以對華泰國際進行賦能，另外內地和香港兩地市場可以進行聯動。不過有內地券商表示，港股IPO內地參與的券商很難賺錢。目前富途等新興券商在努力拓展發行市場，參與新股發售。

風險

打新股虧損的案例有不少。

比如2021年6月30日上市的奈雪的茶，招股階段認購火爆，獲得超額認購432倍，上市兩日較招股價最多跌去約20%。有10倍杠桿申購的股民遭遇爆倉。2022年，有打新者稱其親戚10倍杠桿打新金力永磁，中簽100萬股，被強行平倉80萬股，虧損600萬—700萬港元。去年8月，黑芝麻科技招股文件顯示，乙組打新僅有1名，中20萬股，按此計算，該賬戶一度浮虧超150萬港元。

此前，券商打新基本在20倍杠桿以下，即使投資者申購中簽較多，也有比較多本金作為保障，不至于出現系統風險。如果放大杠桿過高，一旦上市后股價下跌劇烈，賬戶很容易出現資不抵債，券商血本無歸。

港股打新很容易出現虧損，2024年港股有70只新股發行，上市首日破發的新股為24只，占比為34.3%，至去年12月31日收盤，破發的新股數量為38只，占比54.3%。

香港交易所發言人接受記者采訪時表示，FINI平臺運行一年以來，大大提升了香港新股市場的結算效率，也為投資者降低了市場風險，受到上市公司、投資者和券商等各方市場參與者的歡迎。

至于近期打新券商頻頻使用百倍融資等問題，主要由香港證監會監管。

香港證監會行政總裁梁鳳儀指出，現時已對8間券商展開主體審查，檢視券商的新股融資政策是否穩妥，有沒有充分考慮相關客戶的償還能力，有沒有設定合適的信貸限額等。